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2022-01-14 | Informe Semanal: ¿Qué nos dicen las nuevas tasas de interés?

En las últimas dos semanas el BCRA presentó sus Lineamientos de Política Monetaria para 2022 y anunció una suba de las tasas de interés. Se trata de dos señales que nos pueden ayudar a entender cómo pueden quedar ordenados los principales incentivos y sus implicancias para la intermediación financiera y para el mercado de capitales. En los lineamientos presentados quedan claros los principales objetivos y las herramientas que piensa usar, algunas de las cuales ya comenzó a calibrar.   

La política monetaria / cambiaria plantea varios desafíos para este año. El principal está vinculado a la necesidad de poder alinear expectativas cambiarias de manera de lograr que el superávit comercial externo se convierta en acumulación de reservas. Pero en simultáneo se necesita mantener un tipo de cambio real competitivo y lograr que disminuya el ritmo inflacionario y potenciar el crecimiento económico. De los lineamientos presentados surge una multiplicidad de objetivos. El primer interrogante que surge es si se pueden abordar todos en simultáneo con un razonable nivel de éxito.

Imagen: Cuadro de Objetivos y Herramientas

Los objetivos son amplios y las herramientas lucen acotadas. Algunas de ellas ya se empezaron a utilizar.

Imagen: Cuadro Doble Entrada Tasa Política Monetaria y Plazo Fijo

Principales implicancias sobre los mercados de capitales

Los lineamientos presentados dejan claro que el ritmo de depreciación necesita aumentar para evitar un salto discreto del tipo de cambio, pero a la vez es necesario lograr un equilibrio con la tasa de interés y el ritmo de depreciación. Se necesita que el tipo de cambio se mueva a un ritmo equivalente a la inflación local menos la inflación internacional (3,4% de núcleo promedio últimos 6 meses menos 0,6% de inflación mundial). De esta manera quedaría inflación en 3,4%, depreciación en 2,8% y tasa de interés necesariamente arriba de la depreciación y lo más cercana posible a la inflación, hoy en 3,1% mensual.

Dado que tasa de interés y ritmo de depreciación los define el BCRA, la incertidumbre queda enfocada en el ritmo inflacionario. El dato de diciembre de inflación resulta negativo para este esquema, porque de sostenerse haría necesario un ritmo mayor de depreciación y por ende de tasas de interés.

Con este esquema, sumado a los cambios que definió el BCRA sobre los instrumentos de esterilización, entendemos que la curva en pesos había quedado algo desarbitrada entre los instrumentos del BCRA y los del Tesoro. En las últimas jornadas, incluida la licitación de esta semana empezamos a ver un reacomodamiento. El nuevo esquema propuesto suprime gradualmente los Pases a 7 días y aumenta el cupo disponible de Leliqs a 28 días. Pero el nivel de excedentes supera ese cupo, por lo tanto, los bancos asignarían su liquidez a Pases a 1 día, a las nuevas Leliqs a 180 días y eventualmente si necesitan compensar plazos podrían operar en el tramo de Ledes (Letras a descuento del Tesoro). El efecto podría trasladarse posteriormente a la curva CER.

Imagen: Curva Tasa Fija Pesos

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Ene-14-22 a las 1:03 pm Sin categoría. Sin Comentarios

2022-01-07 | Informe Semanal: Principales Lineamientos para 2022

Hace unas semanas hicimos un primer balance de los resultados que arrojaron los diferentes activos en el mercado de capitales local. Hoy el objetivo es empezar a mirar el 2022 y tratar de identificar cuáles van a ser los principales desafíos y los datos que deberemos seguir de cerca para ir tomando decisiones y administrar de la manera más eficiente posible nuestros recursos. A diferencia de otros años, en esta oportunidad, en estas primeras semanas de 2022 existen desafíos que generan fuertes divergencias dependiendo de la manera en que se resuelvan. Veamos estos desafíos y sus implicancias.    

En las últimas semanas hemos visto una serie de intercambios entre los equipos económicos locales y los del Fondo Monetario Internacional (FMI), el objetivo es lograr un acuerdo de largo plazo, que se necesita cerrar antes de marzo para evitar el impacto sobre las reservas internacionales de los compromisos pendientes. Resolver esa negociación de manera exitosa implica marcar un sendero hacia adelante que permitiría entender la manera en que se buscará lograr una ruta sustentable que implique un equilibrio fiscal, monetario y cambiario.

Se trata de un punto de quiebre, porque los escenarios con o sin acuerdo son claramente divergentes. Entendemos que están dados los incentivos para que ambas partes busquen y encuentren un punto de acuerdo, más allá de las idas y vueltas que se puedan ver durante la negociación.

El segundo punto de quiebre tiene una resolución más incierta y tiene que ver con la manera en que se resuelva el desafío cambiario. La decisión de usar al tipo de cambio nominal como ancla de expectativas ayudó a atenuar las presiones inflacionarias, pero generó un atraso de casi 18 puntos del tipo de cambio real en el año. Esto implica que no hay margen para que la inflación le siga ganando a la depreciación y para estabilizar estas variables hay dos caminos posibles. Una opción es acelerar el ritmo de depreciación (“crawling peg”) hasta un ritmo mensual que compense la diferencia entre el ritmo de inflación local (3,3% de inflación núcleo en los últimos meses) y la inflación internacional (0,5% mensual promedio). Dados esos valores, eso implica un ritmo de depreciación que se debería ubicar cerca del 2,8% mensual. Para poder acelerar el ritmo de depreciación se necesita una tasa de interés más alta, por eso no descartamos que en las próximas semanas el BCRA pueda incrementar en al menos 3 puntos las tasas de referencia. Eso llevaría la Badlar a 3,1% mensual y las tasas activas algo arriba de ese nivel. Es una condición necesaria para poder acelerar el ritmo de depreciación. El riesgo de este camino es que la inflación sea más alta y por lo tanto se requieran ritmos de depreciación y tasas más altas. Por eso hay una parte del mercado que cree que el mejor camino es realizar un ajuste inicial del tipo de cambio, para así poder sostener luego ritmos menores en el mes a mes. Ambos caminos son válidos y presentan desafíos y riesgos. Si bien creemos que la primera opción oficial es acelerar el ritmo de depreciación, no descartamos la otra alternativa. Y la respuesta la vamos a tener en las primeras semanas del año.

Imagen esquemas cambiario 2022

Más allá de los caminos elegidos, luego queda para nuestro análisis la manera en que se acomodan las variables externas y afectan a los diferentes escenarios y la sintonía fina en el proceso de gestión de todas estas variables. Es decir que en cada camino elegido puede darse la posibilidad de que se administre de manera exitosa, logrando la convergencia de las principales variables o que se complique y no se logren los resultados deseados.

Considerando estas alternativas podemos resumir nuestras expectativas para 2022 de acuerdo con los siguientes puntos.

Hasta ahora hemos repasado los principales desafíos para el año próximo. Se trata de escenarios tan divergentes, que por ahora para planificar seguimos usando los diferentes escenarios ponderados por una probabilidad de ocurrencia. En los primeros meses se irán resolviendo varios de los puntos de divergencia y será más sencillo proyectar las principales variables. Mientras tanto, la decisión sigue siendo la de priorizar escenarios que busquen generar coberturas y mitigar riesgos.

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Ene-07-22 a las 10:53 am Sin categoría. Sin Comentarios