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2021-10-22 | Informe Semanal: ¿Hay que preocuparse por la inflación en Estados Unidos?

Las cifras de inflación de Estados Unidos han estado en el centro de la escena en especial luego de que el segundo trimestre del año mostrara niveles de 0,9% mensual, muy por arriba de los promedios históricos y de los objetivos de la Reserva Federal. El dato de inflación junto con el nivel de actividad y el empleo son las variables centrales que monitorea la FED para definir su política monetaria. Por eso, en un contexto donde el ritmo de recompra de activos financieros y el nivel de las tasas de interés son centrales, entender la evolución de la inflación puede ayudar a anticipar los movimientos de la FED y su impacto sobre los activos financieros y los flujos de capitales.    

El segundo trimestre del año mostró un nivel promedio de inflación, medido por el CPI All Urban Index, del 0,85% mensual. Eso implica en términos anualizados un ritmo inflacionario del 10,7%. Es una cifra récord para la inflación de Estados Unidos, que en los últimos 10 años nunca había pasado del 2,9% anual. Apenas algunos meses de 2011-2012 habían reflejado alzas cercanas a esta magnitud, pero siempre transitorias.

Los aumentos registrados llevaron la inflación interanual a un nivel de 5,4% en septiembre 2021. Es una cifra equivalente a 3,5 veces el promedio de los últimos 10 años (1,6% anual).

El principal interrogante planteado detrás de estas cifras es si el proceso puede definirse como transitorio o tiene detrás factores estructurales que pueden llevar a acelerar la marcha atrás de la política monetaria, anticipando el “tapering” o la suba de tasas de interés.

Para entender si se trata de algo específico iniciado por el precio de combustibles o alimentos recurrimos a la Inflación neta de estos dos componentes (Núcleo). El cuadro anterior muestra una dinámica muy similar, aunque con alguna diferencia de intensidad. Si comparamos el nivel de precios de septiembre 2021 con febrero 2020, la inflación general acumuló 6 puntos de suba y la núcleo 4,7 puntos. Es decir que el aumento de energía y alimentos explica 1,3 puntos diferenciales de inflación. Se trata de un aporte significativo dados los niveles de inflación de base, pero deja claro que el proceso de aceleración inflacionario afectó también a todo el resto de los rubros.

Una conclusión relevante es que la mayor aceleración inflacionaria por ahora luce acotada al segundo trimestre de 2021, ya que los últimos 3 meses mostraron una fuerte desaceleración. Probablemente la expectativa era que la desaceleración fuera mayor, pero el ajuste no deja de ser relevante. La inflación de 3 meses anualizada pasó de 10,7% a 3,9% entre junio y septiembre. Por lo tanto, parece un proceso acotado en el tiempo, quedando como interrogante en qué nivel se estabilizará hacia adelante, sabiendo que la meta siempre es que vuelva a niveles inferiores al 2% anual. Esta meta luce más próxima cuando se analiza el índice sin energía ni alimentos, que ya se ubica en niveles anualizados del 2,4%.

Sin embargo, para el mercado todavía hay señales que pueden anticipar un giro de la política monetaria que podría producirse antes y con mayor intensidad. Las tasas de interés implícitas en la curva de bonos del Tesoro de Estados Unidos están mostrando una pendiente más empinada y una cercanía mayor del inicio del proceso de suba. El nivel de tasa de interés esperado para el período que está entre el vencimiento de los bonos a un año y dos años antes se alcanzaba recién entre los bonos de 3 y 5 años. Esto confirma que se espera una suba que se inicie antes y que sea algo más rápida con relación a las expectativas de fines de 2020 e incluso de las expectativas vigentes el mes pasado.

Para la economía argentina, el principal canal de vinculación con el escenario internacional no es todavía la tasa de interés. Al estar, por ahora, fuera de los mercados de deuda y con rendimientos implícitos promedio 1600 puntos básicos por encima de la tasa del Tesoro, estos movimientos tienen poco impacto. De todas maneras, es relevante ir entendiendo con qué mercado se va a encontrar Argentina cuando deba ir a renovar vencimientos de la deuda emitida en 2020, es decir en 2023 y 2024. Estas curvas anticipan que va a tener que enfrentarse a un mercado menos líquido y con tasas claramente superiores a las actuales.

Independientemente de ello, el principal vínculo entre el escenario internacional y la economía local sigue siendo el precio de los commodities, en especial de la soja. Es ahí donde escenarios de suba de la tasa de interés y de eventuales flujos positivos hacia el dólar pueden debilitar al precio de nuestro principal commodity de exportación. Aunque el nivel de precios terminará siendo también influenciado por la dinámica que logre adquirir la economía asiática, principales demandantes de nuestros productos primarios y derivados.

El precio de la soja repuntó fuertemente en el primer semestre de 2021 junto con la debilidad del dólar, luego de una primera parte de la pandemia de 2020 donde se había fortalecido significativamente.

Las cifras actuales muestran cómo luego de una primera parte de 2020 con mucha incertidumbre e inversores buscando preservarse y apreciando al dólar, el proceso se revirtió, inicialmente repuntó la soja, por la fuerte demanda asiática y en los últimos meses el petróleo, que ya recuperó todo el terreno que había perdido con relación a la soja. Hacia adelante, nos queda como riesgo principal a monitorear, la evolución del precio de la soja, dependiente en el corto plazo de factores climáticos, la dinámica de la actividad en China y por ahora en menor medida de la manera en que se ajusta la política monetaria de Estados Unidos.

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Oct-22-21 a las 12:00 am Sin categoría. Sin Comentarios

2021-10-14 | Informe Semanal: Volvió la movilidad y sube el nivel de actividad

La recuperación económica se viene produciendo a un ritmo algo mayor a lo esperado, pero con marcada intermitencia. Según nuestras estimaciones, el PBI de este año cerraría con un crecimiento del 7,5% y en 2022 se terminaría de recuperar el terreno perdido durante la crisis sanitaria con una suba adicional de 2,5 puntos. Un factor clave para la recuperación del nivel de actividad ha sido el aumento de los niveles de movilidad en la medida en que se avanzó con la vacunación y se fueron habilitando actividades.

Las estadísticas generadas por Google permitieron ir conociendo el grado de movilidad de los individuos desde el comienzo de la pandemia. Se pudo conocer, a partir de los movimientos de las personas, cuántos iban retornando a sus puestos de trabajo, cómo eran los hábitos de consumo y qué parte de los individuos se quedaban en sus casas.

cuadro comparativo indice de movilidad

El nivel de movilidad alcanzó un piso en abril de 2020, momento en que Argentina enfrentó el mayor nivel de restricciones a la movilidad. En ese momento, el índice global de movilidad (promedio ponderado de los subíndices a excepción de Parques), arroja una merma de más de 53 puntos con respecto a febrero 2020. Ese mes de referencia en el caso del hemisferio sur, no es una buena base, porque se trata de un período vacacional, con menor movilidad en las grandes ciudades.

En la actualidad, el nivel global de movilidad para Argentina ya arroja un valor superior a la base de febrero 2020. Es decir que la movilidad ya es superior al nivel pre pandemia.

Cuando se analiza abierto por rubros, se observa que la venta del canal minorista a excepción de alimentos (Almacenes) está todavía algo por debajo del valor de febrero. El cambio marcado se sigue viendo en los espacios verdes (parques), donde el clima y la comparación con el período vacacional deben explicar una parte significativa de la caída. En el resto de los indicadores, hoy hay más gente en la calle / comercios que en el período pre crisis.

curva movilidad y nivel de actividad

La pregunta que surge entonces es, ¿con un nivel de movilidad mayor al pre pandemia, qué otros factores explican el nivel de actividad actual?

Los indicadores de los diferentes sectores muestran como el sector industrial y la construcción han recuperado terreno y se ubican en valores pre pandemia o superiores. Lo que se mantiene retraído es el consumo de los hogares excluidos los bienes de primera necesidad.

La crisis sanitaria afectó al nivel de empleo y en especial al salario real, dado que los ingresos de los hogares evolucionaron por debajo de la inflación. Si bien en 2021 el nivel de empleo ya ha recuperado casi todo el terreno perdido, el salario real no ha podido consolidarse, porque en la medida que aumentaron los ingresos y se volcaban a la demanda, fue avanzando el reajuste de precios relativos.

cuadro comparativo movilidad por actividad

Hacia adelante esperamos que se mantenga la volatilidad, con meses en que la inestabilidad cambiaria genere ruido y se retraiga el nivel de actividad y luego otros en los que se compense el terreno perdido.

Este año cerraría con 7,5% de crecimiento del PBI, al que se llegaría como combinación de un efecto arrastre de la recuperación de la última parte de 2020 (5,7%) y un crecimiento neto del orden del 1,8%.

La incertidumbre cambiaria que se ha generado estas últimas semanas podría afectar el ritmo de crecimiento del último trimestre y eso explica que el crecimiento proyectado sea menor al 8% del Presupuesto 2022 y que el efecto arrastre para el año próximo sea negativo.

cuadro comparativo de variación de pbi interanual

Independientemente de ello, en nuestro escenario base que incluye la firma de un acuerdo con el FMI antes de finalizar el primer trimestre del año, proyectamos un crecimiento para el año próximo de 2,5%.

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Oct-14-21 a las 2:53 pm Sin categoría. Sin Comentarios

Octubre 2021 | Informe Macroeconómico Mensual

En este informe de Perspectivas Mensuales analizamos dos enfoques para Argentina.

Resumen: ¿Qué pasó en los últimos 30 días?

Resumen ¿Qué pasó en los últimos 30 días?

Contexto Nacional

Una economía que pierde grados de Libertad

Cuadro de contexto nacional

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Oct-14-21 a las 2:41 pm Sin categoría. Sin Comentarios

2021-09-30 | Informe Semanal: ¿Qué está pasando con el dólar financiero?

La semana pasada analizamos el nivel de tipo de cambio real y las presiones sobre el mercado cambiario oficial. La principal conclusión alcanzada fue que la economía tenía un fuerte desequilibrio en sus variables nominales: exceso de pesos y bajo nivel de reservas netas. En un esquema actual, con regulaciones sobre el mercado cambiario, el termómetro que permite entender el desfasaje entre oferta y demanda de dólares es la brecha entre el dólar financiero y el dólar oficial. El otro dato relevante es el volumen de intervención que va requiriendo el BCRA para evitar oscilaciones en ambos mercados. De la relación entre el nivel de intervención requerido y el saldo de reservas netas surge el grado de viabilidad de la política de intervenciones.

La política cambiaria actual mantiene dos objetivos prioritarios: lograr una depreciación del tipo de cambio oficial del 1% mensual para anclar expectativas y evitar saltos bruscos del tipo de cambio financiero. Las herramientas para estos objetivos son regulaciones e intervenciones.

Las regulaciones se vienen utilizando para acotar la demanda en ambos mercados y de esta manera bajar el nivel de intervenciones que se necesitan para mantener controlados ambos precios.

cuadro comparativo de datos de intervencion del bcra para contener tcn y brecha

Estas estrategias lograron resultado hasta julio de este año, porque se mantuvo la brecha en torno al 80% mientras el BCRA lograba acumular reservas. En agosto consiguió mantener la brecha promedio del mes en 82,4%, pero eso ya implicó asumir el costo de USD 327.

En septiembre, con el ruido generado por el proceso electoral y su impacto sobre las liquidaciones y demandas de divisas, el BCRA perdió reservas en ambos mercados y no pudo contener la suba de la brecha. Los datos de fin de mes muestran que la diferencia entre el dólar mayorista y el dólar financiero ya se ubica arriba del 95%. Esta suba de 12 puntos de la brecha se produjo a pesar de que el BCRA resignó USD 750 millones en el mercado oficial y casi USD 300 en el mercado de bonos.

Los datos diarios suavizados muestran que el salto grande en la brecha se produjo en varias jornadas donde el volumen de intervención del BCRA fue menor. Si bien no están los datos oficiales, las últimas jornadas podrían estar indicando un nuevo cambio de tendencia, con el BCRA retornando hacia n mayor nivel de intervención en el mercado financiero.

curva de la brecha y e intervencion del bcra

El interrogante que surge a partir de estos datos es cuánto tiempo está dispuesto el BCRA a seguir interviniendo y qué ritmo puede sostener. En septiembre fueron USD 1.039 millones. Las Reservas Internacionales Netas son actualmente de USD 8.300 millones, valor alcanzado luego de haberle comprado al Tesoro los USD 4.300 millones recibidos del FMI vía distribución de DEGs. Pero de ese total USD 2.500 millones se deben asignar a pagar los vencimientos del propio FMI y Club de Paris en diciembre. Por lo tanto, las reservas disponibles para intervenir son de USD 5.800 millones. Si se mantuviera el ritmo de USD 1.000 millones mensuales de intervención, a fin de año quedarían menos de USD 3.000 millones netos de reservas, con un primer vencimiento en marzo de 2022 de USD 2.900 millones con el FMI.

El stock de reservas deja claro que el ritmo de intervenciones actual no luce sostenible para los próximos meses, porque generaría un deterioro significativo de las Reservas Netas y eso implicaría una demanda de divisas que seguiría su tendencia creciente.

Por eso, la preocupación del BCRA pasa por detener el flujo negativo de divisas del mercado cambiario oficial y tratar de acotar la intervención en el mercado de bonos.

Para el primer objetivo el único camino disponible vuelve a ser la limitación al pago de importaciones y tratar de atenuar las expectativas de salto discreto del tipo de cambio. Por eso entendemos como altamente probable que a mediados de noviembre decidan acelerar el ritmo de depreciación mensual.

Más complejo luce la necesidad de disminuir el ritmo de intervenciones en el mercado de bonos. Si bien los últimos cambios normativos lograron disminuir la demanda de dólar MEP y mantener estable su precio, el volumen se canalizó hacia la operatoria bilateral y ahí la brecha siguió creciendo.  Inclusive en las últimas semanas se ha ampliado hasta niveles récord la brecha entre el dólar MEP y el CCL.

Por eso, en las próximas semanas es necesario estar atento a cómo evolucionan las brechas, el volumen de intervenciones que disponga el BCRA y la aparición de nuevas regulaciones que busquen atenuar el costo en términos de reservas.

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Sep-30-21 a las 2:32 pm Sin categoría. Sin Comentarios